公司估值方法大全

2019-09-19 09:45:00
五月
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何為公司估值?


公司估值是投融資、交易的前提。一家投資機構將一筆資金注入企業,應該占有的權益首先取決于企業的價值。公司估值有利于我們對公司或其業務的內在價值(intrinsic value)進行正確評價,從而確立對各種交易進行訂價的基礎。

公司估值是證券研究最重要、最關鍵的環節,估值是一種對公司的綜合判定 ,無論宏觀分析、資本市場分析、行業分析還是財務分析等,估值都是其最終落腳點,投資者最終都要依據估值做出投資建議與決策。

基本邏輯—“基本面決定價值,價值決定價格”

公司估值的方法

(一)公司估值的基礎  

基于公司是否持續經營,公司估值的基礎可分為兩類:

1.破產的公司(Bankrupt Business)    公司處于財務困境,已經或將要破產,主要考慮出售公司資產的可能價格。

2.持續經營的公司(On-going Business)  (PE投資的對象) 假定公司將在可預見的未來持續經營,可使用以下估值方法。

公司估值的方法

公司估值方法通常分為兩類:

一類是相對估值方法,特點是主要采用乘數方法,較為簡便,如P/E估值法、P/B估值法、EV/EBITDA估值法、PEG估值法、市銷率估值法、EV/銷售收入估值法、RNAV估值法;

另一類是絕對估值方法,特點是主要采用折現方法,較為復雜,如股利貼現模型、自由現金流量貼現模型和期權定價法等。

相對估值法反映的是市場供求決定的股票價格,絕對估值法體現的是內在價值決定價格,即通過對企業估值,而后計算每股價值,從而估算股票的價值。它們的計算公式分別如下:

相對估值法 (Relative Valuation or Comparative Valuation)亦稱可比公司分析法,通過尋找可比資產或公司,依據某些共同價值驅動因素,如收入、現金流量、盈余等變量,借用可比資產或公司價值來估計標的資產或公司價值。在運用可比公司法時,根據價值驅動因素不同可以采用比率指標進行比較,比率指標包括P/E、P/B、EV/EBITDA、PEG、P/S、EV/銷售收入、RNAV等等。其中最常用的比率指標是P/E和P/B。


非上市公司估值方法

1.市場法之可比公司法

首先要挑選與非上市公司同行業可比或可參照的上市公司,以同類公司的股價與財務數據為依據,計算出主要財務比率,然后用這些比率作為市場價格乘數來推斷目標公司的價值,比如P/E(市盈率,價格/利潤)、P/S法(價格/銷售額)。

在國內的風險投資(VC)市場,P/E法是比較常見的估值方法。通常我們所說的上市公司市盈率有兩種:

歷史市盈率(Trailing P/E)-即當前市值/公司上一個財務年度的利潤(或前12個月的利潤)。

預測市盈率(Forward P/E)-即當前市值/公司當前財務年度的利潤(或未來12個月的利潤)。

投資人是投資一個公司的未來,他們用P/E法估值就是:

公司價值=預測市盈率×公司未來12個月利潤

公司未來12個月的利潤可以通過公司的財務預測進行估算,那么估值的最大問題在于如何確定預測市盈率了。一般說來,預測市盈率是歷史市盈率的一個折扣,比如說NASDAQ某個行業的平均歷史市盈率是40,那預測市盈率大概是30左右,對于同行業、同等規模的非上市公司,參考的預測市盈率需要再打個折扣,15-20左右,對于同行業且規模較小的初創企業,參考的預測市盈率需要在再打個折扣,就成了7-10了。這也就目前國內主流的外資VC投資是對企業估值的大致P/E倍數。比如,如果某公司預測中小企業融資后下一年度的利潤是100萬美元,公司的估值大致就是700-1000萬美元,如果投資人投資200萬美元,公司出讓的股份大約是20%-35%。

對于有收入但是沒有利潤的公司,P/E就沒有意義,比如很多初創公司很多年也不能實現正的預測利潤,那么可以用P/S法來進行估值,大致方法跟P/E法一樣。

2.市場法之可比交易法

挑選與初創公司同行業、在估值前一段合適時期被投資、并購的公司,基于中小企業融資或并購交易的定價依據作為參考,從中獲取有用的財務或非財務數據,求出一些相應的中小企業融資價格乘數,據此評估目標公司。

比如A公司剛剛獲得中小企業融資,B公司在業務領域跟A公司相同,經營規模上(比如收入)比A公司大一倍,那么投資人對B公司的估值應該是A公司估值的一倍左右。在比如分眾傳媒在分別并購框架傳媒和聚眾傳媒的時候,一方面以分眾的市場參數作為依據,另一方面,框架的估值也可作為聚眾估值的依據。

可比交易法不對市場價值進行分析,而只是統計同類公司中小企業融資并購價格的平均溢價水平,再用這個溢價水平計算出目標公司的價值。

3.收益法之現金流折現

這是一種較為成熟的估值方法,通過預測公司未來自由現金流、資本成本,對公司未來自由現金流進行貼現,公司價值即為未來現金流的現值。計算公式如下:(其中,CFn: 每年的預測自由現金流;r: 貼現率或資本成本)

貼現率是處理預測風險的最有效的方法,因為初創公司的預測現金流有很大的不確定性,其貼現率比成熟公司的貼現率要高得多。尋求種子資金的初創公司的資本成本也許在50%-100%之間,早期的創業公司的資本成本為40%-60%,晚期的創業公司的資本成本為30%-50%。對比起來,更加成熟的經營記錄的公司,資本成本為10%-25%之間。

這種方法比較適用于較為成熟、偏后期的私有公司或上市公司,比如凱雷收購徐工集團就是采用這種估值方法。

4.資產法

資產法是假設一個謹慎的投資者不會支付超過與目標公司同樣效用的資產的收購成本。比如中海油競購尤尼科,根據其石油儲量對公司進行估值。

這個方法給出了最現實的數據,通常是以公司發展所支出的資金為基礎。其不足之處在于假定價值等同于使用的資金,投資者沒有考慮與公司運營相關的所有無形價值。另外,資產法沒有考慮到未來預測經濟收益的價值。所以,資產法對公司估值,結果是最低的。


01

 P/E估值法


1)市盈率(P/E)的計算公式: 靜態P/E = 股價/上一年度的每股收益(EPS)(年) 或動態P/E = 股價 * 總股本/今年或下一年度的凈利潤(需要做預測)。

市盈率是一個反映市場對公司收益預期的相對指標,使用市盈率指標要從兩個相對角度出發,一是該公司的預期市盈率(或動態市盈率)和歷史市盈率(或靜態市盈率)的相對變化;二是該公司市盈率和行業平均市盈率相比。

2)關于市盈率。

a.在彼得林奇的“六種類型公司”理論中,緩慢增長型公司的股票PE最低,而快速增長型公司股票的PE最高,周期型公司股票的PE介于兩者之間。

b.一些專門尋找便宜貨的投資者認為,不管什么股票,只要它的PE低就應該買下來,但是這種投資策略并不正確,還有很多其他方面需要考量。

c.切記:定價合理的公司,PE≈收益增長率(即EPS增長率)。如果PE< 收益增長率,那么你可能為自己找到了一直被低估的好股票。

3)估值。通過市盈率法估值時,首先應計算出被評估公司的每股收益;然后根據二級市場的平均市盈率、被評估公司的行業情況(同類行業公司股票的市盈率)、公司的經營狀況及其成長性等擬定市盈率(非上市公司的市盈率一般要按可比上市公司市盈率打折);最后,依據市盈率與每股收益的乘積決定估值:合理股價 = 每股收益(EPS)x合理的市盈率(P/E)。

其中要注意的是,在 收益周期性明顯的行業和企業,其估值應以多年的平均每股收益來替代最近一年的每股收益,這樣才能更合理地使用市盈率來估值。

4) P/E估值法的優缺點:

P/E估值法的優點是:

①計算P/E所需的數據容易獲得,簡單易行,它運用了近期的盈利估計,而近期的盈利估計一般比較準確,可以有廣泛的參照比較;

②P/E指標直接將資產的買價與資產目前的收益水平有機地聯系起來。

P/E估值法的缺點是:

①盈利不等于現金,由于在收益表中,利潤是最終的計算結果,因此收益比例對會計政策的敏感性非常高;

②忽視了公司的風險,如高債務杠桿,因為同樣的P/E,用了高債務杠桿得到的E與毫無債務杠桿得到的E是截然不同的;

③市盈率無法顧及遠期盈利,對周期性及虧損企業估值困難;

④P/E估值忽視了攤銷折舊、資本開支等維持公司運轉的重要的資金項目;

⑤收益乘數并未明確地將未來增長的成本考慮在內,正常情況下,高速增長的公司的收益乘數會更高一些,由于需要更多的資本以支持公司的高速增長,會降低權益資本的回報率。

5) P/E估值法的適用性 

P/E估值法的適用:

P/E估值法主要用在目前的收益狀況可以代表未來的收益及其發展趨勢的條件下。

n 周期性較弱企業,如公共服務業,因其盈利相對穩定;

n 公司/行業/股市比較相當有用(公司/競爭對手、公司/行業、公司/股市、行業/股市)。

P/E估值法的不適用:

n 周期性較強企業,如一般制造業、服務業;

n 每股收益為負的公司;

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